두산밥캣(두산로보틱스)과 SK E&S(SK 이노베이션) 합병 사태를 바라보벼

  코로나 시기 한국증시가 폭발적으로 오르며 분위기를 타던 시기, 이름만 대면 알 수 있는 대기업들은 쪼개기 상장(물적분할)을 한다. 가장 유명했던 몇 가지 사례를 살펴보자.

 LG화학(LG에너지솔루션), SK 이노베이션(SK온, SK아이이테크놀로지)

 

• LG화학과 SK 이노베이션은 전기차 배터리 사업으로 호황기를 맞이한다. 전기차 한 대에 들어가는 배터리의 양이 어마어마하기 때문이다. LG화학과 SK 이노베이션의 가치는 상승할 수 밖에 없었고, 주가에는 희망이 가득했다. 그런데 역시나였다. LG 경영진은 LG화학에서 핵심 사업을 SK온으로 물적 분할하고, 코스피에 상장시킨다. LG화학의 주가는 곤두박칠친다. 앙금이 빠진 빵에 누가 관심을 갖겠는가.

LG화학 3년 차트, from 네이버

• SK 이노베이션은 배터리 핵심산업을 SK온, SKIET로 나누어 기업을 물적분할한다. 운이 나쁘게도(?) SK아이이티테크놀로지는 상장에 성공했지만,  SK온은 만년적자를 면치 못하며 아직 상장하지 못하고 있다. 더불어, 배터리 산업 전망이 해가 갈수록 매우 악화되면서(전기차 수요 감소, 중국 배터리 기업과의 경쟁 등) 밑 빠진 독에 물을 붓는 상황이다. 

SK이노베이션 3년 차트, from 네이버

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 두산밥캣+두산로보틱스, SK E&S+SK 이노베이션, 누구를 위한 합병인가?

 

  각설하고, 분할상장으로 개미들에게 큰 피해를 입힌 한국의 대기업 상장주들이 이번에는 합병 이슈로 언론을 뜨겁게 달구고 있다. 만년 적자로 자금 수혈이 필요한 계열사를 위하여 두산, SK에서 합병이라는 방법을 선택한다. 문제는, 이번에도 기업 입장에서 쉬운 방법을 선택했다는 점이다. 개미들의 피를 빨아 긴급수혈을 하는 느낌이다. 기업이 돈을 벌지 못하는 상황에서 투자가 필요하다면 은행에서 돈을 빌리던지, 채권을 발행하여 정당한 방법을 사용했으면 어땠을까. 

 

  두산은 두산밥캣을 두산로보틱스와 합병하여 두산밥캣에서 벌어오는 돈을 두산로보틱스의 적자를 메꾸려고 한다. 합병 과정에서 놀라운 점은, 두산밥캣 주식을 두산로보틱스의 주식으로 바꾸어주는 데, 두산밥캣 1주당 두산로보틱스 주식을 0.63개로 교환해준다. 이 놀라운 산법이 가능한 이유는 두산로보틱스의 시가총액이 두산밥캣보다 높기 때문이다. 테마주나 다름없는 두산로보틱스의 시가총액만을 고려한 교환비율은 말이 되지 않는다. PBR, PER 등 가치지표를 활용하여 정확한 계산을 해야하는 데, 두산밥캣의 밸류에이션은 낮추고, 두산로보틱스의 밸류에이션은 높게 평가하여 애꿎은 개미주주들만 피해를 입게 되었다. 두 자회사의 시가총액, PBR, PER, 매출, 영업이익, 배당수익률만 비교해보더라도 교환비율이 얼마나 지배주주 중심으로 책정되었는지를 알 수 있다.

	두산밥캣	두산로보틱스
시가총액	4.9조원	5.4조원
PBR	0.8배	12.5배
PER	5.3배	-337.7배
24년 1분기 매출	2조 3945억	108억
24년 1분기 영업이익	3259억	-68억
배당수익률	3.28%	없음

 

  두산밥캣이라는 훌륭한 배당주를 밸류에이션 대비 쓰레기같은 주식으로 강제로 바꾸어주면서 가치도 제대로 평가하지 않고 시가총액 기준으로 나눗셈을 해버린 두산 지배주주의 행태를 보면서 한국주식에 투자할 이유가 없다고 다시 한 번 느낀다.

 

  SK이노베이션(SK온) 또한 캐시를 긁어모으고 있는 SK E&S와 합병하고 있다. 그리고 그 방법은 두산과 다르지 않다. 왜나하면 눈 뜨고 코 베이듯이 가치를 평가 절하시켜도 이러한 기업 합병 과정이 합법이기 때문이다. 

MTN 뉴스, https://news.mtn.co.kr/news-detail/2024071514490879194

 

  대한민국의 법은 누구를 위해 존재하는지 성찰해 볼 때가 아닌가 싶다. 합병의 정당성을 떠나 초등학생들이 할 법한 나눗셈 수준의 교환비율은 누구를 위한 장치인가? 한국식 증시 밸류업 프로그램이 KOREA DISCOUNT를 극복할 수 있을지 잘 모르겠다. 

https://kindergarten7010.tistory.com/44#google_vignette

한국식 저PBR 테마주에 끌림을 느끼지 못한 이유